橡胶：产能周期转向的两个维度

    　　从人力和物力两个维度来看，产能周期转向存在内部结构矛盾，即人力的产能周期并未转向平稳，而物力的产能周期或已转向平稳。这种情况下，天气就成了关键性因素。如果天气抑制了人力发挥作用，就会导致人力与物力周期共振，从而带来牛市。

　　反内卷题材来得很快，去得也很快。工业品大涨大落，并没有形成像2016年那样的长周期趋势性行情，甚至也没有形成像2023年夏天那样的板块轮动上涨。前期我们一度认为，宏观环境的好转以及股指、黑色等品种的上涨，会给橡胶注入动力。然而目前来看，宏观在未来难以主导橡胶，也难以给橡胶需求带来大的变化。需求已经很长时间没有主导橡胶价格，后市政策端如果没有大变化，需求的波动也不会很大，橡胶交易的重点再次回到供给端。

　　供给端的核心仍旧在于产能周期是否已经转向。产能周期转向具象的表现是高价是否能够刺激供给。如果高价可以刺激供给持续增长，那么产能周期仍未转向，仍处于扩张阶段，橡胶也将延续过去十几年的熊市行情；如果高价难以刺激供给持续增长，那么橡胶就有可能先抑后扬。

　　过去对产能周期转向的分析存在偏差。产能周期转向其实分为两个维度：一方面是人力维度的转向，另一方面是物力维度的转向，也就是橡胶树层面的转向。在去年的橡胶报告中，我们曾经反复提及橡胶市场存在两个重要的偏差，这两个重要的偏差导致了橡胶出现牛市行情，也印证了橡胶树维度的转向。第一，去年橡胶价格大涨与非标期现套取得盈利同时存在，打破了过去十几年来的魔咒。第二，去年8月泰国除南部以外的产区降雨不正常，而泰国南部产区天气较为正常。本来七八月份就是全年的产量爬升期，再加上泰国南部毕竟是泰国最大的产区，本该看到泰国产量的上升，然而产量却不及预期。这是在排除其他因素之后，给泰国南部做的压力测试，显然泰国南部的表现并不好，从而产生了泰国南部产能的下降与科特迪瓦等产区产能上升的抵消问题。

　　但是，从人力的维度来看，产能周期其实并未由扩张转向平稳。今年前5个月泰国、印尼、越南、科特迪瓦四个国家的出口累计同比上升了12.9%。在高价刺激下，当天气条件转好之后，胶农的确有很强的积极性去尽力提升产量，这也进而导致了泰国原料价格的下跌。也就是说，胶农是有积极性的，人力资源是充足的。只要价格处于高位，且天气不影响割胶，人力就能在物力保持平稳的基础上，实现产量的进一步上升。

　　所以，从人力和物力两个维度来看，产能周期转向存在内部结构矛盾，即人力的产能周期并未转向平稳，而物力的产能周期或已转向平稳。对于产能周期是否转向，市场上其实存在很大争议。很多观点认为，去年产量下降是因为天气持续出现问题。但我们认为，对泰国而言，天气持续出现问题并非罕见现象，而去年产量下降却是罕见的，难以用常规因素解释罕见现象。当我们把产能周期分为人力、物力两个维度后，就能得到合理的解释。当物力出现周期转向，而人力未出现周期转向时，天气就成了关键性因素。天气如果抑制了人力发挥作用，就会导致人力与物力周期共振，从而带来牛市。

　　从这个角度来看，目前供给端还不能得出确定的结论。关键要看八月下旬，如果届时发现整个七、八月天气持续出现问题，那么这种累积的影响力有望在9月份体现，产能周期将推动橡胶上涨；如果天气没有持续出现问题，那么橡胶缺乏相对确定的机会，交易价值有限。（来源：中粮期货研究院）